投資持續下降但庫存持續回補,
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,主要是因落後產能淘汰的政策遲滯。去年9、10月,
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,大陸國務院頒布指向落後產能淘汰的大氣汙染防治行動計畫,
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,與化解過剩產能指導意見,
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,12月開始地方政府密集頒布細則並大力執行。
這次落後產能淘汰「真刀實槍」,
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,且比以往更為嚴厲。這種政策預期推動了微觀企業在政策時滯期內加快生產,以最大化落後產能的經濟價值,從而導致宏觀層面的庫存回補,庫存被動回補縮小了去年4季的經濟下滑幅度。
本輪庫存周期的主動去庫存階段,是從2011年10月份開始並一直持續而沒有改變。當前,大陸經濟仍處於趨勢性下行通道中;而本輪庫存周期運行到現在庫存水準仍然偏高,意味著庫存週期仍然處於主動去庫存階段。
2013年9至12月的庫存回補,只是主動去庫存階段的一個插曲,沒有改變主動去庫存的周期性質。隨著「兩會」結束、政府工作步入正常節奏,淘汰落後產能政策時滯期將消失,庫存被動回補難以持續,主動去庫存將再次前行。
從政策內容來看,是《政府工作報告》已經確定的常規性、基礎性政策,並無超預期內容;從政策規模來看,和去年相比新增有限,其中中央預算內投資人民幣4,576億元,僅比去年增長4.4%。我們認為,目前的「穩增長」難以改變經濟下行趨勢。
在庫存周期中,主動補庫存與主動去庫存階段經濟預期一般比較穩定,股市會在主動補庫存階段穩定上漲、主動去庫存階段穩定下降;而在被動補庫存與被動去庫存階段,經濟信號比較紊亂,預期並不穩定,股市會在被動補庫存階段震盪下行,被動去庫存階段震盪上行。但是投資者預期變化又領先與實際經濟變化,因此股市會領先於庫存週期。
目前,無論是需求、供給還是價格,都看不到主動去庫存階段行將結束的任何跡象。庫存周期轉換的信號仍沒出現,A股將繼續承壓。(中國中信證券研究部策略組負責人),